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中国经济的锋刃:资本市场-第3部分

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  按照美联储2006年年底的数据,华尔街的股市规模总体是20万亿美元,相当于美国GDP的150%。华尔街债市的规模是27万亿美元,相当于美国GDP的200%。也就是说,美国的债市和股市加在一起相当于美国GDP的350%,在很大的意义上;华尔街是一个金融帝国。
  很多人讲世界有六大强国,除了我们最熟悉的五大强国以外,第六强国就是华尔街。也就是说,西方普遍认为,华尔街可以独立于美国,成为一个自成一体的强国,叫做富可敌国。
  2008年以来这个帝国发生了很大的问题,在半年之内的时间里,美国华尔街的五大投行,或者收购或者被人收购或者,转型或者破产。也就是说,五大投行全部都消失殆尽,其中的4家是发生在3天之内,这是在华尔街历史上前所未有的。
  2008年10月,金融危机向全球扩散,传到欧洲,欧洲很多银行应声倒下。德国、法国、英国等国家不得不出面救助,冰岛甚至面临国家破产的危险,俄罗斯的股市几乎全线崩溃。随即金融风暴向亚洲传播,随后,韩国和巴基斯坦也都面临着重大的金融危机。
  至此为止,一场由美国次贷危机引起的金融风暴已经席卷全球,几乎所有的主要国家都未能幸免。
  我最近刚刚去过一趟华尔街,参加一个金融方面的研讨会,我看到纽约的街上似乎有一种风暴刚刚过去的平静,或许是因为大选转移了大家的注意力。但是你如果跟每一个华尔街人去交谈的话,就会发现他们非常担心自己的命运,每个人都惴惴不安。所以这个风暴的冲击是非常实实在在的。
  金融危机背后隐藏的三座冰山
  提问:由美国次贷引发的金融海啸席卷华尔街,危机背后隐藏的究竟是什么?
  祁斌:观察美国这次金融风暴或者金融危机,我们看到最直接的诱因是次贷。但是事实上,我们可以把次贷危机比作海面上的浮冰,美国华尔街的金融泰坦尼克号往前开,它看到了浮冰,它想往后撤退的时候发现已经来不及了。因为水下还有三座冰山,第一座冰山就是美国的投资银行,在过去的十几年中它的经营模式发生了非常激进的转型。
  在过去的十几年中,迫于竞争压力及对利益的追逐,投资银行把业务向前延伸了,高盛、摩根士丹利、美林、贝尔斯登这些投资银行都纷纷开始转型。也就是说,在过去的十几年中,美国前五大投资行业已经都悄悄地把自己变成了对冲基金。。 最好的txt下载网

华尔街:一半是海水,一半是火焰(2)
我们知道,在1998年的时候,华尔街发生了一个很大的事件,就是美国长期资本的倒塌,长期资本就是一个对冲基金,当时一个对冲基金的倒塌,就使得美国金融市场发生了很大的危机。那么我们今天可想而知,如果这五大投资银行悄悄地变成了对冲基金,这样五个对冲基金突然出现问题,它对美国华尔街的震动将有多大,这是可以想象的。
  在这个过程中,美国这些投资银行把自己的风险高度地放大了。比如说雷曼在倒闭前,它的杠杆率达到了30倍,其他投资银行也比较相似。这么一个高风险的运营模式,给它带来了丰厚的回报,像高盛在过去的10年中净资本的回报率(ROE)达到了221%,摩根士丹利达到了195%。我们都知道,一般的金融机构,净资本回报率都在10%左右。所以它们也为此付出了沉重的代价。
  当时社会上都在评论,说应该对对冲基金进行监管。但是10年下来,尽管这么多人在呼吁,但是对冲基金仍然没有得到有力地监管。这么多的投资银行变相地成为对冲基金,然后出了这么大的问题,希望未来能够有所修正。
  第二座冰山;就是美国金融市场过度自由的监管和发展方式。全世界有关金融市场发展的模式或者创新的模式,一般来说比较典型的有两种。我记得摩根士丹利前亚洲区主席跟我有一次聊到这件事情的时候,他说,这两种模式:一种是东京模式,一种是纽约模式。他说东京模式和纽约模式虽然结果差异很大,但是它们实际的差别非常小,它们的差别仅仅就在于对证券的定义。在东京市场,一个证券被定义成股票或者债券,如果不是股票,不是债券,那么日本通产省就要审批,这个审批过程可能会2~3年,也可能3~5年。所以在日本市场创新是非常慢的,而且日本市场被全世界公认为是比较没有活力的市场。
  另外一个比较典型的模式就是纽约模式。这就是说阳光下的任何东西,只要你上午想到了,下午一包装就把它卖出去,就是证券。
  那么由此可见,美国市场有成千上万的金融产品,不光是有股票、债券,还有几千几万种不同的衍生品。因此带来了金融市场巨大的繁荣,但是同时也孕育了巨大的风险。
  事实上,最近很多人评论,这次华尔街危机是从20世纪70年代以来,里根、撒切尔奉行的自由主义走到了终结。其实我们回顾美国经济发展的历史,它一直是一个比较自由的经济发展模式。比如在美国建国的初期的1787年,美国的立宪大会就规定美国的州和州之间不允许有贸易壁垒。在同一年,在法国的里昂到马赛之间,运一车货物,需要交50次税赋。由此可以看到,200多年以前,美国的经济相对于欧洲的经济体来说就是更加自由的经济体。
  提问:相对于欧洲来说,美国是更加自由的经济体。那么,这将给美国经济带来什么不一样的影响呢?
  祁斌:带来的后果就是美国的经济周期经常比欧洲来得更加剧烈。也就是说,当灾难来临的时候,它更加深重,当繁荣来临的时候,它也更加迅猛。这渗透到美国资本市场的发展模式中,也非常相似。比如说从1792年《梧桐树协议》,到1934年美国证券交易委员会成立,中间经过了140年左右的时间,这段时间没有政府监管。直到1929年大的危机之后,政府才介入市场,才找到了政府与市场的平衡点。

华尔街:一半是海水,一半是火焰(3)
第三座冰山,就是美国信用体系的失灵和过于廉价的信用。
  首先我们看到,在过去的一段时间里媒体都在评论,对美国的评级公司的模式进行了非常激烈地批评。评级公司的的确确在这次金融危机中扮演了非常不光彩的角色,这可能跟它的商业模式有很大的关系,因为它是一种给客户去评价,但同时又从他们身上收取费用,这个模式应该说很难完全实现公正的评级。因此在这个过程中,它肯定严重地误导了很多投资者。
  另外,美国的信用在过去的十几年中是越来越泛滥、越来越廉价。记得我的一篇文章发表之后,有一位20世纪80年代出国留学的教授给我寄了一个邮件,说他们80年代到达美国的时候,申请一张信用卡一般要花四五年的时间。美国的信用体系其实是越来越放松。
  事实上,最近几年大家如果再到美国旅游或者访问的话,会发现机场上经常有信用卡公司在那儿等着送给你信用卡。也就是说,很多信用卡都是叫Pre…approved,已经预先审批好了。你可以想象,这是非常危险的。一个匆匆的过客,他只是提供一个美国的地址,就可以拿到一张信用卡,所以我们可以看到整个信用体系,在过去的十几年当中,越来越放松,直至泛滥。美国这次危机看似偶然,但其实有一定的必然性,冰冻三尺,非一日之寒。多方面的因素,包括投资银行运营模式的缺陷、金融市场发展模式的缺陷、信用体系的缺陷,实际上都是在慢慢地积累,已经有十几年的时间。那么当它们显现出来的时候,可能就使得美国金融泰坦尼克号搁浅了。
  提问:在美国300多年的历史里,华尔街也曾遭遇过类似的危机,危机后又进行了怎样的变革?
  祁斌:我们回顾历史,要认识到金融市场的历史,也是一部金融危机的历史。美国这次金融危机既不是第一次大规模的危机,也不会是最后一次。那么我们都知道,美国历史上发生过很多次金融危机,最著名的一次就是1929年的股市危机和随之而来的经济大萧条。
  金融市场的历史就是金融危机的历史
  实际上从20世纪90年代以来,即使被大家称为“黄金十年”的过去10年中,美国也是出现了将近10次危机。我们简单地把它列举一下:
  1994年发生墨西哥比索危机,1997年发生的亚洲金融危机。1998年俄罗斯债券违约危机,以及后来美国长期资本的倒塌带来的危机。接着是2000年的互联网泡沫的危机,然后是2001年“9·11”事件,2002年美国安然和世通事件带来的金融危机,然后是2007年次贷危机,最后是今天我们看到的金融风暴。这么数下来,也将近有10次危机。
  华尔街不断地出现危机,发生了危机以后,怎么办呢?
  人类是可以从自己的灾难或者失误中吸取教训,然后进行制度的修正,继续往前走。资本市场也是如此。
  金融危机不断地发生,不断带来制度的变革,带来监管的加强,市场因此而进步。因此我们说,华尔街的历史既是一部不断发生危机的历史,又是一部不断进行制度变迁和不断演进的历史。
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华尔街不断进行制度变迁和演进(1)
提问:您提到华尔街是仅次于五大强国的第六大强国,那么华尔街是怎样逐渐强大,从而成为美国资本市场的代表?
  祁斌:首先,我们看一下华尔街的起源,华尔街位于纽约曼哈顿岛的南部,它的名字直译叫做墙街。实际上当时是早期进入纽约的荷兰裔移民,为了抵抗在新英格兰地区的英国居民而修建的一堵墙。后来演变成一条街,这里后来发展成为金融中心,其实还是有一定的必然性,有一定的物质和精神或者文化基础。
  所谓的物质基础就是,纽约港是一个非常好的深水港,可能是西半球最好的港口之一,因此就会有很多商船靠岸,带来了华尔街附近码头的商业繁荣。精神或者文化基础,是因为早期到达纽约的移民是荷兰裔、荷兰人是在欧洲大陆最早发现并且完善了资本主义制度的人群,他们是一群最热爱商业、最热爱投机的人。这么一群人来到了纽约,把对商业和投机的热爱也带到了纽约,所以很快在曼哈顿岛的南端就出现了很多的生意人,他们做很多买卖,有的人从事棉花的交易,有的人从事保险的交易,那么他在从事棉花或者保险的交易的时候说,我还有股票卖给你,我还有债券卖给你,他们后来就变成了证券的经纪人。所以那个时候的经纪人是一个非常宽泛的概念,最后他们逐步演变成了后来的股票经纪人的概念。
  1776年,美国建国,华盛顿就任总统,当时的新任财政部长是汉密尔顿。美国在独立战争时期向欧洲很多国家借了很多债,汉密尔顿制订了一个偿债计划,他想利用新的国家良好的信誉发行新债券,来偿还原来的债券,他的偿贷计划带来了纽约金融市场的高度的繁荣。但是这个时候市场是高度混乱,经纪人们互相杀价,没有任何的规则。
  1790~1792年,纽约华尔街附近金融市场开始逐步繁荣,这时候发生了一起金融恐慌。这次金融恐慌主角的名字叫杜尔,他是当时美国财政部的部长助理。杜尔在
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